Emprunts toxiques. Quand les économistes libéraux volent au secours des banques

« The truth is out there », « la vérité est ailleurs »

X-Files Aux frontières du réel

À partir de la fin de l’année 2011, lorsque les tribunaux commencèrent à rendre des décisions favorables aux collectivités publiques dans les litiges relatifs aux emprunts toxiques qui les opposaient aux banques, les tenants de l’ordre libéral déclenchèrent aussitôt le branle-bas de combat. Il n’était pas question pour eux de faire payer les banques et en particulier Dexia, la plus impliquée dans ce scandale. Lorsque cette banque fut mise en faillite, le gouvernement français accepta de reprendre 90 milliards d’euros d’encours de prêts qu’elle avait consentis aux acteurs publics locaux, dont 10 milliards d’euros considérés comme très risqués. Puis, en 2014, ce même gouvernement fit voter par le Parlement une loi de validation rétroactive qui rendait légales des clauses d’intérêt qui ne l’étaient pas et créait dans le même temps un Fonds de soutien doté de 1,5 milliard d’euros sur 15 ans… montant porté à 3 milliards après l’envolée du franc suisse début 2015. Autant de mesures dont l’objet était d’exonérer les banques de leurs responsabilités et faire supporter les coûts par les collectivités et leurs habitants, ces derniers sollicités deux fois, en tant que contribuable local et en tant que contribuable national. Après tout, le pouvoir dit « socialiste » entièrement acquis au lobby bancaire avait bien refusé de séparer les banques de dépôts des banques d’affaires avec sa pseudo-réforme de 2012, il était logique deux ans plus tard qu’il persiste dans cette politique en y ajoutant une forfaiture supplémentaire.

À l’édifice fortifié bâti par les politiques pour protéger les banques, il ne manquait que la dernière pierre des théoriciens libéraux de la finance. Christophe Pérignon et Boris Vallée, respectivement professeur associé de finance à HEC Paris et professeur assistant en gestion d’entreprise à la Harvard Business School, sont venus combler cette lacune avec un article intitulé « The Political Economy of Financial Innovation: Evidence from Local Governments »1, titre que l’on pourrait traduire par « L’économie politique de l’innovation financière : le témoignage des pouvoirs locaux ». Solidement documentée, cette étude est intéressante à plusieurs titres. Tout d’abord, elle met  en lumière de façon fondée un certain nombre de traits significatifs afférents à la souscription des emprunts structurés par les collectivités locales. Ensuite, elle met à jour les présupposés de la doxa libérale qui renvoie l’essentiel des responsabilités sur les élus. Enfin, à leur insu, les auteurs apportent des arguments à l’appui de notre thèse qui tient pour spéculatifs la plupart des prêts structurés, en particulier ceux dont le taux est indexé sur des rapports de devises.

Les enseignements de l’étude

Le traitement statistique de données officielles nous livre un éclairage fort instructif sur l’attitude des élus face aux emprunts structurés. Au fil de l’investigation, se dessine le profil des élus souscripteurs de ces financements et des collectivités concernées. Ces collectivités ont généralement une dette importante composée souvent d’une bonne part de produits structurés. Les villes constituant des bastions avec des élus solidement implantés dans leur circonscription sont moins susceptibles d’avoir recours à des prêts structurés que celles où les dernières élections ont été gagnées avec une faible avance. Les périodes précédant les élections sont plus propices à la souscription de tels emprunts que les périodes qui les suivent. Il ressort également une étroite corrélation entre prêts structurés d’un côté, et de l’autre une forte probabilité de renouvellement de mandat et un faible niveau d’imposition. Les premières années de taux bonifié de ces emprunts donnent aux politiques une marge de manœuvre financière qui leur permet de réduire les impôts locaux. Contrairement à des idées reçues, les élus qui ont recours à ces financements ont souvent un bon niveau d’éducation, sont plutôt jeunes et gèrent des villes importantes. Un phénomène d’imitation ou d’entraînement quant au recours à ces produits a été également observé, notamment chez des élus de collectivités proches géographiquement. Pour Christophe Pérignon et Boris Vallée, les résultats de leurs investigations montrent que l’innovation financière peut contribuer à amplifier les problèmes entre élus et administrés, les acteurs du système politique2, un constat que nous partageons. Mais notre accord sur ce constat ne va pas déboucher sur les mêmes conclusions. Pour les deux chercheurs, la responsabilité des conséquences désastreuses des prêts structurés est à rechercher du côté des élus, alors que selon nous elle relève des banques à l’égard desquelles Christophe Pérignon et Boris Vallée font preuve d’une grande mansuétude.

Le part pris libéral

Pour bien comprendre le parti pris de l’étude, il faut au préalable s’intéresser à la démarche de ceux qui en sont les auteurs. Christophe Pérignon et Boris Vallée inscrivent leur approche dans les études d’économie politique de la finance et les débats concernant le côté « obscur » des innovations financières ; ils s’appuient également sur la littérature financière et les travaux relatifs aux politiques de couverture de risque mises en œuvre par les entreprises. Leur étude est bâtie à partir de deux ensembles de données, l’un concernant l’état de la dette des 300 plus importantes collectivités de France, l’autre les opérations sur les produits structurés réalisées par Dexia, banque leader sur ce marché dans les années 2000.

Composée de 37 entrées, la bibliographie de l’article mentionne uniquement des références de travaux publiés en anglais. Le rapport n° 4030 de la commission d’enquête parlementaire sur les produits financiers à risque souscrits par les acteurs publics locaux3, pourtant évoqué dans ce travail, n’y figure pas. Jusqu’à la référence relative au Centre de données socio-politiques, une structure française, qui est donnée en anglais. Plus qu’une simple coquetterie, nous interprétons la lacune de sources en français comme la volonté délibérée d’écarter des travaux qui auraient pu glisser quelques grains de sable dans la mécanique bien huilée visant à démontrer la responsabilité des élus. Ainsi, la parole de ces derniers est inexistante, de même que celle des avocats défendant la cause des collectivités, sans parler des économistes hétérodoxes qui n’ont pas eu l’honneur de côtoyer Jean Tirole… Nous sommes bel et bien en présence de la pensée unique en majesté appelant la prosternation des fidèles. On note toutefois un grand absent dans la longue liste des travaux des tenants de la pensée libérale : FitchRatings et son fameux rapport spécial, « la dette structurée des collectivités locales : gestion active ou spéculation ? »4. Cet oubli « sélectif » est loin d’être anodin car dans leur étude, les analystes de la fameuse agence de notation, que l’on ne peut suspecter de nourrir des liens avec l’ultragauchisme, insistent sur la responsabilité des banques dans la mise en place de « produits… extrêmement risqués pour leurs souscripteurs »5. Ces analystes relèvent que du fait de pratiques comptables inadaptées, « les collectivités… sont… incitées à une véritable fuite en avant consistant à masquer leurs pertes potentielles par la souscription de nouveaux financements encore plus risqués. »6 Il fallait donc faire silence sur une étude qui lève le voile sur les pratiques machiavéliques des banques dont l’essentiel est résumé en une simple phrase : « Les prêteurs ont donc réussi à imposer une situation paradoxale où, au lieu d’être rémunérés pour prendre un risque (de crédit) supplémentaire, ils l’ont été pour faire prendre un risque (de taux) à leurs clients. »7

C’est un tout autre parti pris que l’on trouve dans l’étude de Christophe Pérignon et Boris Vallée. Selon eux, les résultats de leur étude « sont difficilement conciliables avec l’hypothèse selon laquelle le développement du marché des prêts structurés serait la conséquence de l’exploitation par les banques du manque de connaissances financières de la part des politiques. »8

Considérant la thèse défendue par les auteurs, on n’est pas surpris de voir Philippe Manière, ancien directeur de l’Institut Montaigne, le think tank libéral bien connu, venir assurer la promotion de l’étude de Christophe Pérignon et Boris Vallée sur les ondes de France Culture où il a table ouverte tous les mardis dans la matinale, « Le monde selon Philippe Manière », dont l’intitulé à défaut d’exhaler la modestie annonce pour le moins la couleur. Dans son émission du 10 mars 2015, intitulée « Les faux naïfs des emprunts toxiques »9, l’auteur de « Marx à la corbeille » et de « Ils vont tuer le capitalisme » reprenait l’étude des deux économistes pour réfuter « l’histoire qu’on raconte partout… celle de pauvres élus roulés dans la farine par des banquiers cupides qui leur ont presque fourgué de force des prêts frelatés ». Et pour absoudre définitivement ses amis de la finance, il lançait dans un dernier sursaut d’indignation : « qu’on arrête de nous faire croire que les prêts toxiques sont tombés du ciel comme une plaie d’Egypte, ou que des méchants banquiers ont abusé d’élus innocents et vulnérables. »

Pour leur part, s’ils ne contestent pas les résultats catastrophiques provoqués par les emprunts toxiques, les auteurs ne préconisent pas de les interdire mais seulement d’en limiter l’usage10.

La preuve de la spéculation

Le générique de la fameuse série « X-Files Aux frontières du réel » se termine le plus souvent par cette phrase porteuse de mystère : « The truth is out there », « la vérité est ailleurs ». Sans vouloir forcer le trait, cette formule s’accorde parfaitement à notre propos. En effet, n’en déplaise à Christophe Pérignon et à Boris Vallée, la vérité n’est pas dans la responsabilité d’élus ainsi qu’ils le soutiennent, mais dans celle des banques coupables d’avoir proposé aux collectivités des produits spéculatifs qu’elles n’avaient pas le droit de souscrire. Qui plus est, à leur insu, les deux chercheurs apportent de l’eau à notre moulin. Mais avant de développer ce point, revenons à un passage capital du rapport de FitchRatings passé en pertes et profits par nos deux auteurs, où l’on peut lire : « Les contrats de produits structurés échappent donc à toute réglementation spécifique alors même que la plupart des produits proposés aux collectivités sont contraires aux principes énoncés dans la circulaire de 1992. En effet, si un contrat de cap, voire de swap, peut être considéré comme un instrument de couverture, les nombreux contrats apparus ces dernières années et qui conditionnent , par exemple, le niveau futur des charges financières au taux de change de devises étrangères, sont clairement spéculatifs. De plus, le lien entre l’intérêt général à « caractère local » avec des contrats indexés sur des devises étrangères n’est pas flagrant. »11

Tout est dit dans ces lignes, qui renvoient à la circulaire n° 92-260 du 15 septembre 199212, abrogée depuis par la circulaire n° 10-15077 du 25 juin 201013, cette dernière reprenant à l’identique des éléments essentiels de la précédente. La circulaire de 2010 réaffirme « l’interdiction de l’usage spéculatif des instruments de couverture » et énonce :

« La Constitution et le Code Général des Collectivités Territoriales encadrent l’action des collectivités territoriales entre deux principes : la libre administration et la notion d’intérêt public local. »

« Chaque collectivité a pour mission de régler les affaires correspondant à ses compétences (articles L. 2121-29 du CGCT pour les communes, L. 3211-1 pour les départements, L. 4221-1 pour les régions, etc.). Les collectivités territoriales ne peuvent légalement agir que pour des motifs d’intérêt général présentant un caractère local. »

« L’engagement des finances des collectivités locales dans des opérations de nature spéculative ne relève ni des compétences qui leur sont reconnues par la loi, ni de l’intérêt général précité. Les actes ayant un tel objet sont déférés par le représentant de l’État au juge administratif, sur la base notamment de l’incompétence et de l’excès de pouvoir. »14

Le fait que la circulaire de 2010 se réfère explicitement à la Constitution, au Code général des collectivités locales et à la loi pour motiver « l’interdiction de l’usage spéculatif des instruments de couverture » écarte définitivement les arguments malhonnêtes avancés habituellement selon lesquels les circulaires ne seraient pas à prendre en compte au motif qu’elles n’auraient pas vocation à ajouter à la loi. Dans notre cas, la circulaire explique, elle n’ajoute rien aux textes de loi, elle se limite à apporter des éclaircissements aux modalités de mise en œuvre des principes de droit auxquels elle se réfère. C’est cette interdiction qui a amené le TGI de Paris, le 24 novembre 2011, dans une affaire opposant la ville de Saint-Etienne à Royal Bank of Scotland, à considérer que la cessation du versement des échéances de ses emprunts par la ville ne constitue pas un trouble manifestement illicite, une décision confirmée le 4 juillet 2012 par la Cour d’appel de Paris qui a affirmé que des prêts à taux variable sans plafond contreviennent à l’interdiction pour les collectivités de souscrire des contrats spéculatifs15. Enfin, le 6 janvier 2015, dans un litige opposant l’établissement public industriel et commercial Pas-de-Calais habitat office public d’HLM à Deutsche Bank, la Cour de cassation a reconnu l’existence d’une contestation sérieuse relative à la capacité et à la compétence de l’emprunteur quant à la souscription de produits spéculatifs16.

Si chacun s’accorde à admettre l’interdiction pour les collectivités, et plus généralement pour l’ensemble des acteurs publics locaux, de se livrer à des activités spéculatives, il est croustillant de lire sous la plume de nos deux auteurs :

« Les prêts structurés ont pu être utilisés comme instrument de couverture. Toutefois, il y a deux bonnes raisons pour écarter ce cas de figure. Premièrement, les paiements des primes des produits structurés sont par définition non linéaires et en courbe du fait de l’intégration de la vente d’option sans échanges financiers. Par conséquent, pour se couvrir au moyen de ces instruments, un pouvoir local se doit de disposer d’une trésorerie présentant un fort excédent en cas de survenue d’événements exceptionnels pour un emprunt structuré reposant sur des index tels que l’euro contre le dollar, les produits de pente basés sur des écarts de taux d’intérêt, ce qui semble tout à fait improbable. Deuxièmement, il ressort que les ressources des pouvoirs locaux sont sans corrélation avec les indices financiers sur lesquels reposent les prêts structurés. »17

On peut également apporter la preuve que les banques ont agi avec légèreté lorsque les deux chercheurs relèvent qu’elles n’ont pas appliqué avec les collectivités les règles qu’elles observent avec d’autres acteurs :

« En dépit du risque de crédit qu’elles généraient sur le long terme et de l’absence de CDS pour les couvrir, les banques n’ont pas demandé aux autorités locales de fournir des garanties à ces transactions. Exiger des collatéraux, ce qui est la règle pour la clientèle des entreprises, aurait constitué un obstacle à la commercialisation de produits structurés aux autorités locales car les appels de marge se seraient révélés à la fois coûteux à gérer et visibles pour les électeurs. »18

En vérité, en mettant en place des prêts structurés avec les acteurs publics locaux, les banques n’avaient d’autre préoccupation que l’augmentation de leurs marges. Christophe Pérignon et Boris Vallée le reconnaissent :

« Des témoignages suggèrent que les opérations de prêts structurés sont très profitables pour les banques car les marges sont significativement plus importantes (autour de 5 % du montant notionnel du prêt) que celles des prêts classiques. »19

Les deux auteurs apportent plus loin une nouvelle preuve du caractère spéculatif des prêts structurés lorsqu’ils déclarent, à l’issue de l’examen de la structure de ces produits : « On peut faire un parallèle avec le phénomène de recherche de rendement boursier lorsque des investisseurs institutionnels améliorent le rendement de leurs investissements en augmentant leur risque de façon disproportionnée. »20

En guise de conclusion

Nos divergences avec Christophe Pérignon et Boris Vallée tiennent à ce que, selon nous, leur étude présente deux vices. Tout d’abord, même s’ils ont de fait reconnu le caractère spéculatif des prêts structurés, ils ont fait abstraction de la règle essentielle selon laquelle les collectivités locales n’ont pas le droit d’engager leurs finances dans des opérations de nature spéculative21. Ensuite, consciemment ou pas, ils ont confondu deux niveaux de responsabilité en ce qui concerne les élus. Un élu qui a fait de mauvais choix dans la gestion de sa ville (par exemple en souscrivant des emprunts toxiques générateurs de surcoûts importants) ne sera pas responsable devant les tribunaux. Seuls des cas de malversations sont susceptibles d’engager sa responsabilité civile et pénale. Des choix inadaptés en matière de gestion, aussi désastreux soient-ils, engagent sa seule responsabilité politique devant ses électeurs. Il n’en va pas de même pour les banques qui doivent respecter de nombreuses et strictes obligations à l’égard de leurs clients, notamment en matière d’information, de mise en garde, et de conseil. Plusieurs juridictions les ont déjà condamnées pour de tels manquements, même si pour l’instant leurs décisions ne vont pas aussi loin que nous l’aurions souhaité22.

Dans « Teliko », le 3ème épisode de la saison 4 de X Files, la célèbre phrase du générique, « The truth is out there », « la vérité est ailleurs », a été remplacée par une autre : « Deceive, Inveigle, Obfuscate », « Tromper, manipuler, obscurcir », une formule particulièrement appropriée pour caractériser les pratiques des banques.

Patrick Saurin

https://blogs.mediapart.fr/patrick-saurin/blog/120216/emprunts-toxiques

De l’auteur :

Les prêts toxiques. Une affaire d’État. Comment les banques financent les collectivités locales, note de lecture : il-ny-a-pas-dobligation-absolue-et-inconditionnelle-a-rembourser-les-dettes-de-letat-des-collectivites-et-etablissements-publics/

Pauvres collectivités locales !, pauvres-collectivites-locales/

Grèce, collectivités locales : même Troïka, même combat !, grece-collectivites-locales-meme-troika-meme-combat/

Les Grecs n’ont pas à payer une dette qui n’est pas la leur, les-grecs-nont-pas-a-payer-une-dette-qui-nest-pas-la-leur/

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La forfaiture du Sénat ou la honte de la République, la-forfaiture-du-senat-ou-la-honte-de-la-republique/

Socialiser le système bancaire, socialiser-le-systeme-bancaire/

1 Christophe Pérignon & Boris Vallée, The Political Economy of Financial Innovation, 5 décembre 20015,

http://www.hbs.edu/faculty/Publication%20Files/Toxic_Dec_2015_b852dbed-84fc-4030-a7dd-5c198239af93.pdf

2 Ibid., p. 27.

4 FitchRatings, Rapport spécial, « la dette structurée des collectivités locales : gestion active ou spéculation ? », 16 juillet 2008.

5 Ibid., p. 1.

6 Ibid.

7 Ibid., p. 2.

8 Christophe Pérignon & Boris Vallée, ibid., p. 25.

10 Christophe Pérignon & Boris Vallée, ibid., p. 28.

11 FitchRatings, op. cit., p. 3.

14 Cf. circulaire du 15 septembre 2012, p. 7, et circulaire du 25 juin 2010, p. 13.

15 Sur ces deux décisions, cf. Patrick Saurin, Les prêts toxiques une affaire d’État, Paris, Demopolis & CADTM, pp. 162-164.

17 Christophe Pérignon & Boris Vallée, op. cit., p. 25.

18 Ibid., p. 8.

19 Ibid., p. 8.

20 Ibid., p. 14.

21 Patrick Saurin, « Pourquoi les emprunts toxiques sont spéculatifs »,

http://cadtm.org/Pourquoi-les-emprunts-toxiques

22 Patrick Saurin, « Flexible droit ou élasticité de la justice, http://cadtm.org/Emprunts-toxiques-Flexible-droit

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